A forintárfolyam és a félig üres, félig tele makropohár
Idén április 14-én publikált blogcikkünkben (Forintárfolyam: rögös úton, erős kamattámogatással) az akkor éppen a 373-374-es EUR/HUF-szinten tartózkodó forint árfolyamkilátásait latolgattuk. Bő fél év elteltével nemcsak a feltételezéseink értékelésére érdemes néhány mondatot szánni, de a számos tekintetben alapvetően megváltozott külső-belső környezet forintra gyakorolt hatását is hasznos mérlegelni. Annál is inkább, mert az elmúlt hetek gazdasági kommentárjaiban a „Nem túl erős most a forint?” és a „Nem túl gyenge a forint, főleg a zlotyhoz képest?” kérdések egyaránt felvetődtek és mindkét oldalon találhattunk erős érveket. Ráadásul a konkrét EUR/HUF árfolyamelőrejelzések is nagyfokú bizonytalanságot tükröznek. A Bloomberg által összeállított konszenzusban szereplő előrejelzők nemcsak a jövő év első negyedévére adnak széles sávban (368-410 között) szóródó előrejelzéseket, de még az alig több mint két hónap múlva ránk köszöntő idei év végére is 25 forint a különbség a két szélső érték (375-400) között. Ez a sáv azt üzeni, hogy
AZ ELŐREJELZÉSEK ÖSSZESSÉGE ALAPJÁN A 2023-BAN BEJÁRT ÁRFOLYAMSÁVON BELÜL LÉNYEGÉBEN AKÁRHOL LEHET AZ EUR/HUF BŐ KÉT HÓNAP MÚLVA.
A szélesedő globális geopolitikai forrongással és a recesszió vagy intenzív gazdasági lassulás miatt aggódó nagy gazdaságokkal is terhelt nemzetközi környezet valóban sok bizonytalanságot tartogat a forint számára is, és akkor még nem említettük a hazai kérdőjeleket. De ahogy áprilisban, úgy most is találhatunk néhány fogódzót, ami a jelenlegi helyzet értékelését és a következő néhány negyedévre előre tekintést is segíti. Ami az őszinte önmagunkba nézést illeti, nincs ok intenzív ostorozásra. Áprilisi elemzésünk egyik fő gondolatát („…még ha csökken is a tér a további erőteljes forinterősödés irányába azelőtt, hogy új információk érkeznének a magyar egyensúly javulásáról vagy az EU-s forrásokról, a forint stabilabb képet mutathat.”) visszaigazolták a következő hónapok. Az erősödés irányába való elmozdulás tere valóban lecsökkent mind a mértéket (373-374-től 368-370-ig), mind a tartósságát (1-2 hónap) illetően. Az ezt követő gyengülést egy stabilabb, alacsonyabb volatilitású időszak követte, ami nagyrészt a 381-389-es sávban ingadozva jelen sorok írásakor is tart.
A kérdés most az, hogy nem éppen ez a szeptember-októberben is jellemző viszonylagos árfolyamstabilitás az, ami indokolatlannak tűnik és magyarázatot követel? Hiszen ebben a két hónapban 4 százalékról 5 százalékra ugrott az amerikai 10 éves állampapírhozam, jelentősen szigorítva a feltörekvő piacok globális környezetét úgy, hogy közben a Fed még mindig nem jelentette ki egyértelműen, hogy véget ért a tavaly tavasszal kezdődött gyors ütemű kamatemelési ciklus. A hazai kötvény- és részvénypiac ezt jól viselte ugyan, de a hazai makroképet tekintve meg lehetne kérdőjelezni a stabilitást. Még mindig magas, régiós átlag feletti az infláció, ráadásul már egy éve tartó recesszió közepette. A felfüggesztett EU-s pénzek sorsa még mindig bizonytalan, és az EU-s források problémáján kívül is sokasodnak a költségvetési kérdőjelek…
Ha felületesen néznék ezt a képet, talán még a tavaszi-nyári forinterősödés létjogosultsága is megkérdőjeleződne, nemhogy a jövőbeni árfolyampálya stabilitása. És valóban, már hosszú hónapok óta a 390-es szinthez közeli EUR/HUF árfolyamot jelzünk előre 2023 végére, azaz az áprilisi prognózisunkhoz hasonlóan a jelenlegi helyzetben sem látunk teret érdemi forinterősödésre (sőt). Az előbbi vázlatos makrokép alapján akár ennél jóval pesszimistábbak is lehetnénk, de valóban felületesek lennénk, hogyha a „magas infláció, recesszió, EU-s forráshiány és költségvetési problémák” félmondattal elintéznék a forint makrohátterének bemutatását. Mert „de!” van bőven!
Nézzük az előbbi sorrendben: az infláció még mindig valóban magas. A legutóbbi, szeptemberi év/éves index 12,2 százalék volt, szemben a 8,2 százalékos lengyel mutatóval, és a már 3, illetve 4 hónapja egyszámjegyű román, illetve cseh fogyasztói árindexszel. A forintra gyakorolt hatás szempontjából azonban nem tekinthetünk el attól a dinamikától, hogy a januárban még 25 százalék fölötti magyar árindex szeptemberre megfeleződött, majd lényegében minden releváns előrejelzés szerint év végére másodszor is (közel) megfeleződhet és 6-7 százalék közelébe kerülhet. Ráadásul a havi átárazódás üteme normalizálódott, és az utóbbi három hónap hó/hó indexei már 4-5 százalékos év/éves inflációval konzisztensek. (Ennek tartósságát persze nem vehetjük készpénznek, jövőre könnyen beragadhat az infláció a bőven cél fölötti 5-8 százalékos sávba.) Ami pedig még ennél az árnyaltabb inflációs képnél is fontosabb a forint szempontjából, hogy miközben az infláció a januári csúcsról szeptemberre 13,5 százalékponttal került lejjebb, a Magyar Nemzeti Bank májusig még változatlanul (18 százalékon) tartotta az irányadó (az alapkamat fölé emelt) kamatot, majd szeptemberig „mindössze” az inflációcsökkenés alig több mint harmadának megfelelő, 5 százalékpontnyi kamatcsökkentést hajtott végre. Ráadásul ezzel a piacok által rendszeresen figyelt visszatekintő reálkamatot bőven a régiós átlag fölé emelte. Így a fogyasztóként vagy befektetőként még egyaránt magasnak érzékelt, és a jegybank célját is jóval meghaladó infláció idén olyan egyensúlyjavulást és reálkamat-emelkedést tükrözött, ami hozzá tudott járulni a forint stabilitásához.
Hasonlóképpen, a költségvetési helyzet aggasztó vonásai ellenére, a GDP-arányos hiánycél többszöri emelése (egészen 5,2 százalékig) ellenére, a magas infláció és még jelenleg is homályban lévő egyéb okok miatt a céltól jelentősen elmaradó áfabevételek ellenére is a piacok számára megnyugtató módon, az időarányos tervnél előrébb járó finanszírozással sikerült átvészelni az év eddigi részét. Mindezt úgy, hogy a rövid futamidejű finanszírozás költségének csökkenése is megkezdődött (igen, volt honnan…), míg a hosszabb futamidőket tekintve az elmúlt fél év során a 10 éves forintos állampapír hozamkülönbsége a 10 éves német állampapírhoz képest több, mint 150 bázisponttal mérséklődött. Arról már nem is beszélve, hogy a fogyasztói kereslet és végül már az áfabevételek szempontjából is káros magasságokba emelkedett 2022 végi, 2023 eleji infláció egy fontos mutatót azért javítani tudott: a GDP-arányos államadósság ebben a kedvezőtlen környezetben és magas hiány mellett is csökkenni tudott. A klasszikus adósság-elinflálást élőben figyelhettük az elmúlt bő egy folyamán, és némi folytatásra is látszik még esély. Amit pedig a forint szempontjából akár elsőként is említhettünk volna, az a külső egyensúly alakulása: a magyar fizetési mérleg GDP-arányos hiánya 8 százalék körüli csúcsot ért el, elsősorban a rendkívül megdrágult tavalyi energiaszerzés miatt. Idén azonban már az év közepére lényegében megfeleződött a hiány, és reális várakozás, hogy év végére teljesen el is tűnik.
Az egyensúllyal félig már megtelt makropohár persze azért félig üres. Nemcsak az egyensúlyjavulás fenntarthatósága körül még mindig meglévő kockázatok miatt van ez így (elég csak az EU-s források körüli vitákat és a háttérben még ott lappangó energiaproblémát említeni), de azért is, mert a valóban kivételesen gyors és erőteljes egyensúlyjavulás, amit elsősorban a fizetési mérlegben és az inflációban „sikerült” elérni, a gazdasági növekedés rovására tudott végbemenni, már egy éve tartó recesszió formájában, a fogyasztás drámai zuhanásával. Igaz, a munkaerőpiac helyzet specialitásai miatt eközben a munkanélküliség szinte alig emelkedett, a jelenlegi 4 százalék körüli ráta messze a recessziós időkben megszokott alatt maradt. Az egyensúly javulása lehetővé, a növekedés hiánya pedig szükségessé is teszi, hogy a forintot tavaly ősz óta védő kiemelten magas jegybanki kamat csökkenjen, és ez a csökkenés a 13 százalék alatti tartományban is még jó ideig folytatódjon. Ez minden jegybanki óvatosság mellett is mérsékli a rövid futamidejű forinteszközök vonzerejét, és az előbbiekben vázolt külső és hazai makrokockázatok mellett az eddig elért egyensúlyjavulás arra lehet elegendő, hogy a forint most látható kamatelőnyét meg nem haladó, de fokozatos és
A KORÁBBI ÉVTIZEDES TRENDHEZ VISSZATÉRŐ FORINTGYENGÜLÉSI PÁLYA VÁLJON A LEGVALÓSZÍNŰBB FORGATÓKÖNYVVÉ 2024-RE.
(A cikk először a Portfolio.hu oldalán jelent meg 2023. október 31-én. Borítókép forrás: Getty Images)
Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.
