Fogságban a jegybankok – és nem a kormányok fogságában

A növekedés nem monetáris bűvészkedés és kamatpolitika kérdése: a népesség alakulásának és a technológiai fejlődésnek van döntő szerepe. A kormányzati és fiskális politika hatása is korlátozott, a legnagyobb kérdés az, biztosított-e a terep a technológiai fejlődéshez és az elegendő munkaerőutánpótláshoz.

picture

Túlértékeljük a gazdaságpolitika alakítóinak a gazdasági növekedésre, és úgy általában a sorsunkra gyakorolt szerepét. Ebben a túlértékelésben az emberi elmének jelentős szerepe van, hiszen vágyunk arra, sőt sokan hajlamosak is elhinni, hogy politikusainknak, vagy akár a jegybankok vezetőinek döntő befolyása van az események alakulását illetően. Nem akarjuk, nem merjük elhinni, hogy az esetek túlnyomó többségében sodródunk, és az események alakulásában a véletlennek legalább akkora, hanem nagyobb szerepe van, mint a rációnak és a tudatos döntéshozatalnak. (Annyira nem merjük ezt elhinni, hogy a népesség jelentős része fogékony is az összeesküvés elméletekre, ennek háttere pedig az emberi elmében keresendő.)

Ami a monetáris politikát illeti, Kovács Krisztián kollégám nagyszerűen írta le, milyen kihívásokkal szembesülnek a jegybankok, és hogyan próbálnak hatni a folyamatokra. Én a jegybankok szerepét – főleg, ha évszázados kitekintésben nézzük a gazdaságot –, a biciklikeréken található szelephez, és az ahhoz tartozó pumpához hasonlítanám: lassíthatjuk és gyorsíthatjuk a biciklistát annak fényében, hogy mennyi levegőt pumpálunk a kerékbe vagy engedünk ki belőle.

picture

A jegybanki függetlenség végórái – a monetáris politika megújítása, 1. rész

A jegybanki függetlenség nagyon világos logikán alapuló, nagyhatású civilizációs vívmány, de egyáltalán nem szükségszerű vagy elkerülhetetlen a létezése. A koncepció egyértelműen defenzívában van, és könnyen megtörténhet, hogy a monetáris politikának a következő válságra reagáló megújulása alapjaiban fogja újraértelmezni a kereteit.

Ebből a szemszögből a mennyiségi lazítás valós gazdasági hatásai is jóval elenyészőbbek. A pénzpumpa az eszközárakra tényleg hatott, de a gazdasági növekedésre gyakorolt hatása szerintem jóval kisebb, mint ahogyan azt sokan gondolják.

A fiskális lazítás tekintetében pedig a biciklistának adott dopping jut eszembe, amelynek hála időnként gyorsabban teker, de az előrehozott teljesítménytöbblet később, a dopping hatásának elmúlásával kimerültséghez vezet.

Mivel a gazdaságra való ráhatás tekintetében a fiskális és a monetáris politika szerepét szoktuk hangsúlyozni és túlhangsúlyozni, itt meg is állnék e kettő hatásnak az elemezésével. Már csak azért is, mert

TÖRTÉNELMI PÉLDÁK SOKASÁGA MOND ELLENT ANNAK, HOGY EGY ORSZÁG SIKERE BÁRMILYEN JEGYBANKI VAGY KÖLTSÉGVETÉSI POLITIKAI BŰVÉSZKEDÉSNEK KÖSZÖNHETŐ.

Negatív példák akadnak, pozitívak aligha. A 2008-as válság kezelése kapcsán leginkább azt emelném ki, hogy legalább nem rontották el, nem úgy, mint 1929 után ahol a jegybanki ténykedés tovább mélyítette az akkori válságot. Annyi mindenképpen fontos, hogy sikerült abból a hibából tanulni.

Ami a nagy trendeket illeti, és

AMI IGAZÁN FONTOS A NÖVEKEDÉS SZEMPONTJÁBÓL AZ A NÉPESSÉG ALAKULÁSA ÉS A TECHNOLÓGIAI FEJLŐDÉS.

Ez a két tényező a legfontosabbak között van a növekedéssel szoros összefüggésben álló jólét alakulásának szempontjából is. A technológiai fejlődés kapcsán oldalakon keresztül lehetne felsorolni az emberiség szempontjából kulcsfontosságú fejlesztéseket. Nem is tudnék rangsorolni, de például a gőzgép feltalálása, az elektromosság elterjedése, a motorizáció vagy a polgári légiközlekedési ipar megjelenése hihetetlen mértékben alakították át a gazdaság működését is, és hatottak a gazdasági növekedésre. (A légiközlekedés kapcsán gondoljunk bele, hogy az egyre olcsóbbá váló repülés hogy teremtett meg egy új léptékű turizmust, vagy, hogy egy közelebbi példát hozzak , hogyan alakította át Budapest belvárosát néhány év alatt.)

A gőzgép és az internet

Az ARK Investment elemzői tettek egy kísérletet a rangsorolásra, illetve egyes kiemelt technológiai vívmányok hatásának bemutatására, az ő ábrájukról – melynek pontos számait és hátterét a cég az általunk látott összefoglalóban nem közölte – az olvasható le, hogy a telefon, az autó és az elektromosság megjelenése együttesen nagyobb hatással bírt, mint az internet, mely viszont talán önmagában a legnagyobb egyedi növekedési impulzust biztosította – ma pedig azzal kell számolnunk, hogy a következő években a mesterséges intelligencia, az energiatárolás új megoldásai, a robotika, a géntechnológia vagy a blockchain technológia is hatalmas potenciált jelenthet (az ábrával kapcsolatban az AKR megjegyzi, hogy az említett öt terület mindegyike önállóan is több ezer milliárd dolláros piaci kapitalizációjú szektorok kialakulását hozhatja a következő tíz évben).

Fogynak a munkáskezek

A technológia után nézzük a demográfiát. Az USA-ban az elmúlt tíz évben jelentősen csökkentek a hosszú hozamok, amit tipikusan a jegybanki vásárlások, a quantitative easing program hatásának szokás elsődlegesen tulajdonítani. Pedig elképzelhető, hogy sokkal inkább az elöregedő társadalom tehet róla. A nyugdíjkorhatár közelében ugyanis folyamatosan nő a nyugdíjportfóliókban a kötvények súlya, így ez a hatás sokat magyaráz a hosszú hozamok trendszerű csökkenésében.

De ráadásul a népesség alakulása és annak öregedése különösen Európában és Kínában mindenképpen a legfontosabb növekedést korlátozó tényezők lesznek – Kínában 2030-ig 67 millióval csökken a munkaképes korú lakosság létszáma. ennél még aggasztóbb, hogy ha nem sikerül változtatni a mostani tendenciákon 2100-ig 400 millióval fog csökkenni a kínai munkaképes korú lakosság létszáma az ENSZ előrejelzéseiből kiolvasható adatok szerint.

picture

Vészesen fogynak a kínai munkáskezek

Több százmillió kínai esik ki a következő évtizedekben a munkaerőpiacról, részben a korábbi évek népesedési politikájának és a társadalom öregedésének köszönhetően. Ebből drágább munkaerő, (bér)infláció és romló vállalati nyereségesség következhet, ezek teljesen új fejezetet nyithatnak a gazdaságtörténetben az elkövetkező évtized(ek)ben.

A monerátis politika alakításában ma éppen ezért az a kényszerűség ölt most testet, hogy a világ potenciális növekedése lelassult. Ennek egyik nyilvánvaló oka a népesség csökkenése és vagy elöregedése. Érdekes módon az egészségesebb demográfiai mutatókkal rendelkező USA-ban magasabbak a kamatok, mint az elöregedő és csökkenő népességgel rendelkező Eurózónában. Véletlen? Aligha.

A másik, a növekedésre negatívan ható tényező a technológiai fejlődés lelassulása, ami így elsőre furán hangzik. Valójában arról van szó, hogy a ma technológia fejlődése jóval kisebb mértékben hat a termelékenységre, mint korábban. Szóval jó dolog a Facebook vagy a Google de a valós gazdasági hatásuk kevésbé jelentős vagy egyelőre kevésbé mérhető a hagyományos mutatókkal. Egyenlőre úgy fest, hogy például az emberi jólétre és a gazdasági növekedésre az elektromosság megjelenése vagy a gőzgép feltalálása nagyobb mértékben hatott, mint a például az internet az összes hozzá kapcsolódó céggel és szolgáltatással.

Másfelől sokszor ezeket az új cégeket egyfajta romboló technológia óriásoknak is tekintjük, mivel hagyományos iparágaktól veszik el a szerepet. Ha a cégek a Facebook-on vagy a Google segítségével hirdetnek, akkor kevesebbet hirdetnek a hagyományos csatornákon például TV-n vagy rádión keresztül. Mint ahogy az USA-ban az Amazon is a hagyományos üzletláncok kárára terjeszkedik az online térben. Így ezek az új technológiai cégek, legalább is fejlődésük első felében a hagyományos iparágak kárára fejlődnek. Ugyanakkor, ha működik a Jevons-paradoxon, akkor az olcsóbbá váló dolgokból többet veszünk és használunk. Így például hirdetési piac kitágul a tech cégek által hiszen kisebb cégek is megengedhetik maguknak a marketing költést, mert ennek a piaci verseny és a romboló technológiai cégek miatt lecsökken az ára. Emiatt előbb-utóbb a növekedés is nagyobb lehet.

A fentieken túl számos új technológiai fejlesztés van a csőben, ami újraindíthatja a növekedés motorjait a világban, ilyenek lehet például az ábrán is látható mesterséges intelligencia vagy a génkutatás, de ezek hatását és az áttörés idejét még becsülni sem nagyon lehet. Ugyanakkor a népesség alakulása tartósan negatív tényező lehet, amely fékezheti a növekedés motorjait. A magam részéről úgy látom, hogy az emberiség számára a robotizáció következő lépcsője a munkaerőhiány által okozott kényszerű lépés lesz. Ehhez megfelelő szabályozás, befektetőbarát környezet kell elsősorban.

A monetáris politika a fentiek fényében pedig egy szűk kényszerpályán mozog, van ahol évek, van ahol évtizedek óta. Ahol nagyobb a potenciális növekedés, akár az innováció akár a populáció alakulása miatt, mint például az USA-ban ott kicsit szélesebb a pálya. Japánban ahol elutasították a migráció lehetőségét és csökken a népesség, ott a jegybank évtizedek óta egy nagyon szűk kényszerpályán mozog és a valódi mozgástere igazából nincs – a növekedés biztosítását a demográfiai helyzetre reagáló kormányzati intézkedésektől és az új technológiák áttörésétől, elterjedésétől várhatjuk mindenütt a világon.

(Cikkünk először az Index.hu Pénz beszél blogján jelent meg, 2019. 06.06-án. Címlapkép: Petar Milosevic / Wikipedia)


Ajánló

picture

Infláció: ellenség és jó barát

Olvasási idő: 4 p
Az infláció nem eleve rossz, sőt, a gazdasági kibocsátás optimalizálásához szükség is van rá, miközben persze az álllamadósságok értéktelenítéssel való ledolgozásának eszköze is. De valójában máig nem tudjuk igazán pontosan, mi okozza és hogyan működik, az biztos, hogy a várakozásoknak óriási a szerepe.
picture

A jegybanki függetlenség végórái – a monetáris politika megújítása, 1. rész

Olvasási idő: 4 p
A jegybanki függetlenség nagyon világos logikán alapuló, nagyhatású civilizációs vívmány, de egyáltalán nem szükségszerű vagy elkerülhetetlen a létezése. A koncepció egyértelműen defenzívában van, és könnyen megtörténhet, hogy a monetáris politikának a következő válságra reagáló megújulása alapjaiban fogja újraértelmezni a kereteit.
picture

25 év: A passzív befektetések régen és ma – az ETF-ek hódítása

Olvasási idő: 3 p
Az ETF-eket kezelő algoritmusok nem gyakorolnak befektetői kontrollt, így rossz menedzsmentdöntések, túlzott eladósodottság felett hunyhatnak szemet, ezzel felerősítik a tőkepiacok és a gazdaság ciklikusságát is. A piac addig racionális, amíg a szereplők is azok.