Zsinóron húzzák a BUX-ot, vajon hol lehet a vége?!

Már-már történelmi ralin van túl a BUX index, a befektetők évek óta nem láthattak olyan trendszerű, gyakorlatilag korrekcióktól mentes emelkedést, mint ami 2023 március közepe óta zajlik a Budapesti Értéktőzsdén. Az akkor 41 000 pont alá is bekacsintó hazai vezető részvényindex alig több, mint 17 hónap elteltével máris 73 000 pont környékén jár, így a teljesítménye ezen időszak alatt a 80 százalékot súrolja. Egy ilyen emelkedést követően a korán, jó időzítéssel beszálló, valamint a későn eszmélő befektetők egyaránt arra kíváncsiak, vajon maradhat-e még erő a BUX-ban? Válaszunk az, hogy igen, és erre számos magyarázatunk is van. Sőt, a 90 000 pontos BUX indexet sem tartjuk elrugaszkodott célnak.

Megállíthatatlan a BUX

Az elmúlt szűk másfél év igazi sikersztori a magyar részvénybefektetők számára. 2023-ban a BUX dollárban mérve 49 százalékot emelkedett, mellyel nem csak globálisan ért el figyelemreméltó teljesítményt, de régiós versenytársait is képes volt felülmúlni. Ezt egy olyan évben sikerült ráadásul felmutatnia, amikor az egész világ az 55 százalékkal felértékelődő, AI-sztori által vezérelt Nasdaq-100 index elementáris erejével volt elfoglalva. Persze a Budapesti Értékdőzsdének volt is honnan elrugaszkodnia a Covid, majd az orosz-ukrán háború kitörése után. A menetelés azóta is töretlen, a BUX az amerikai S&P 500 és Nasdaq-100 indexek mellett év eleje óta a legjobban teljesítő piacok egyike maradt a maga 15 százalékos emelkedésével.

A magyar részvénypiac emelkedése mögött alapvetően két fontos fundamentális faktor húzódott meg. Egyrészt a blue chip vállalatok sorozatosan szállították a rekordokat döntögető eredményeket. Másrészt az állampapírhozamok is fokozatosan csökkenni kezdtek.

Mindemellett a BUX index előretekintő P/E rátája durván 5-ről mindössze 6-ig tudott csak tágulni, brutálisan lemaradva a fejlett országok, de még a globális és régiós fejlődő piacokhoz képest is. A szomorú valóság ugyanis az, hogy a BUX az elmúlt 10 év historikus átlagához képest 40, a lengyel részvénypiachoz képest jelenleg 26 százalékos diszkonton forog, mindkét összehasonlítás esetében történelmi mélységek közelében.

Hiába nőtt a profit, a nagy bizonytalanságot nem szeretik a profik

A BUX emelkedésének ellenére a befektetők étvágya nem mondható hatalmasnak a magyar eszközök iránt, ennek legfőbb oka pedig alapvetően a magyar költségvetési politika. A magyar kormány a költségvetési hiány betöméséhez évek óta nagyon szelektív módon és előszeretettel nyúl a nagy tőzsdei cégek és azok iparágainak megadóztatásához. Miközben a bank- vagy az energiaszektor szinte folyamatosan porondon van, a telekommunikációs szektor egy ideje nemcsak hogy kimarad ebből, de a kormány itt adókat is elengedett az elmúlt időszakban. Holott azt nehéz nem észrevenni, hogy az inflációs díjkorrekciók ugrásszerűen javították a szektor profitabilitását.

Nem mintha nem bírnák el ezeket a plusz terheket a vállalatok, ugyanakkor az ilyen intézkedések folyamatosan nyomasztják a belföldi és a külföldi befektetők bizalmát is, akik a profitmaximalizálásban lennének érdekeltek. A mára kiszámíthatóan kiszámíthatatlan gazdaságpolitika ugyanis a beruházások és befektetések potenciális megtérülésének modellezését finoman szólva megnehezíti. Ez a nehezen tervezhetőség a részvénypiacon lecsapódik, és bár a budapesti börzén aktív befektetők elégedetten számolhatják a profitot az elmúlt negyedévek teljesítményét látva, felhőtlen boldogságra mégsem lehet okuk.

Másrészt az orosz kitettség sem segít három magyar blue chip megítélésében. A külföldi intézményi befektetők az utóbbi időszakban némi aktivitást mutatnak, de a MOL, az OTP és a Richter értékeltségét nagymértékben nyomasztja az orosz kitettség. Az ebből fakadó bizonytalansági faktor, a szankcióktól való félelem még mindig távol tarthat számos régi nagybefektetőt, ami a vállalatok által közölt tulajdonosi struktúrából olvasható ki. Az OTP esetében például a külföldi befektetők aránya az 55 százalékot sem érte el 2024 március végén, miközben a 2020-as évek előtti részvénykönyv bőven 60, de olykor 70 százalék feletti külföldi arányt is mutatott.

A belföldi intézményi befektetők sem mutattak az elmúlt két évben kiemelkedő érdeklődést. A nyíltvégű befektetési alapok kevesebb, mint 7 százaléka van részvénybe befektetve és alacsony bázisról, de emelkedő trendet mutat. Az azonban a magyar részvénypiac számára siralmas, hogy a jelenleg 16 ezer milliárd forintot kezelő hazai nyíltvégű befalapokban az 1,9 százalékot sem éri el a belföldi részvények súlya az MNB statisztikája szerint. Ha a zártvégű befektetési alapokat is figyelembe vesszük és a magyar befektetési alapok bő 20 ezer milliárd forintos nettó eszközértékének az arányára vetítjük ugyanezt a belföldi részvényállományt, még siralmasabb a helyzet. Így ugyanis a belföldi részvények a teljes eszközérték (NAV) 1,5 százalékát sem érik el. Hasonlóra utoljára 2013-2016 között volt példa.

A magyar országkockázat jelentős növekedése is átrendezte a portfóliókat az elmúlt években. A hazai alapkezelők inkább a kevésbé kockázatos és vonzó hozamon lévő belföldi állampapírokat és kötvényeket vásárolták, de a likvidebb külföldi eszközöket, beleértve a kötvényeket és részvényeket is vették. A külföldi eszközök aránya 2023 decemberében soha korábban nem látott szintre, 30 százalék fölé is felszúrt, május végén pedig a teljes NAV közel 29 százaléka volt. Mindezek azt sugallják, hogy mind a hazai, mind a külföldi intézményi befektetők részéről is jöhetne vételi erő a hazai részvénypiacon.

Intenzív pénzeső zúdul a lakosságra, kérdés, mit kezd majd vele

A kétszámjegyű hozamokhoz szokott lakosságra igazi pénzeső zúdul a következő szűk másfél évben, ami aztán várhatóan keresni fogja a helyét a piacon. A lakossági kötvény lejárat összesen közel 1200 milliárd forintot tesz ki 2024-ben, melynek töredéke vár már csak kifizetésre az év hátralévő részében. Jövőre viszont minden eddiginél intenzívebb pénzeső lesz. Csak az első negyedévben a lakosságra számításaink szerint valamivel több, mint 1000 milliárd forint kamat fog rázúdulni az inflációkövető PMÁP-okból. Emellett 2025-ben majd 1600 milliárd forint lakossági kötvénylejárat is lesz, tehát kb. 2600 mrd forint lakossági pénz fogja keresni a helyét. Nem beszélve arról, ha a jelenleg közel 7200 milliárd forintos inflációkövető PMÁP állományt tömegesen kezdené majd el visszaváltani a lakosság. Ennek egy jelentős része várhatóan továbbra is lakossági államkötvényekben, esetleg az ingatlanpiacon landolhat, de jelenleg annyira vonzó árazáson van a hazai részvénypiac, hogy a lakosság belföldi részvénykitettségének növekedését is várni lehet. Ez akár direkt egyedi részvény vásárláson keresztül, akár indirekt módon pl. befektetési alap vásárláson keresztül is megtörténhet. Ugyanis nehéz érveket találnunk arra, hogy az imént felsorolt alternatívák, mint az állampapír vagy az ingatlan mitől tudnának magasabb hozamot biztosítani a befektetőknek jövőre egy kiegyensúlyozottabb gazdasági környezetben. Az eszközosztályok bármilyen átértékelődését tehát továbbra is érdemes lesz ésszerű és relatív kereteken belül kezelni.

Véleményünk szerint tehát a meglévő bizonytalansági tényezők mellett sokkal több faktor szól amellett, hogy a magyar részvénypiac félre van árazva és jelentős esély mutatkozik a rali folytatására. A kétszámjegyű hozamokhoz szokott befektetők az alacsonyabb hozamokkal kecsegtető kötvények felől egyre inkább a kockázatosabb, alulárazott eszközök felé mozdulhatnak el. Mivel a régiónk bővelkedik ilyen cégekben, így ez a BUX index szempontjából egyértelműen pozitív kimenetelű lehetne. Ráadásul az elmúlt hetekben beindult a növekedési papírok irányából az értékalapú befektetések irányába történő rotáció, ami tovább lökheti a hazai részvények szekerét. A jelenlegi depresszív előretekintő P/E ráta mellett nagyon sok negatívum, köztük a vállalatokat sújtó addicionális adók negatív hatása, az elhúzódó orosz-ukrán háború, valamint a globális gazdasági lassulástól való félelem be lehet árazva. Erről árulkodott számunkra az a tény is, hogy a magyar bankszektorra kivetett újabb különadók hiába ütöttek majd 3 százalékot az OTP részvényein a bejelentést követően, azt napokon belül lerázta magáról.
A magyar piac húzó részvényei a következő negyedévekben az OTP és a Richter lehetnek, a 90 000 pontos BUX index pedig csak idő kérdése. A nemzetközi hangulat drasztikus romlása ebbe bármikor belerondíthat, de a blue chipekre meghatározott céláraink és a pozicionáltság alapján elkészített kockázat-hozam elemzésünk egyértelműen a további felértékelődés mellett szólnak.

(Borítókép: Zsinóron húzzák a BUX-ot, forrás: Getty Images)

Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.