Családi ügy? Egyáltalán nem családi ügy!

A március végén hirtelen likvidált Archegos Capital Management sztorija egyik napról a másikra az úgynevezett family office-okra irányította a befektetői világ figyelmét. Ezek a családi vagyonkezelő cégek az elmúlt évtizedben extralaza szabályozás mellett tevékenykedhettek, miközben összesített vagyonuk immár a 6.000 milliárd dollárt közelíti. Mai posztunkban a family office-ok világát mutatjuk be a Financial Times írásai alapján.

picture

Valaki túl sokat nézte az Animal Planetet a karantén alatt? Vagy ennyire komolyan átárazná a piac a klasszikus médiavállalatokat hirtelen akkor, amikor bejelentik a saját streaming szolgáltatási terveiket?

Több hasonló gondolat foglalkoztatott akkor, amikor február és március folyamán a (televíziós csatornákat birtokló) Discovery részvények grafikonját nézegettem tátott szájjal napról napra. A 2020. szeptember 21. és 2021. március 19. közötti félévben napi gyertyákkal így mutatott ez a bizonyos chart:

Miközben a mániapapírok egy jelentékeny része élesebb esést, míg a Nasdaq vezető részvényei komolyabb korrekciót kaptak a nyakukba a piactól február második felében és március elején, addig a Discovery teljesen letépte láncait és képtelen volt bármilyen értékelhető esést felmutatni. A legnagyobb mértékű begyorsulásokhoz hasonlóan ebben az esetben is az ábrán lila színnel jelölt 9 napos mozgóátlag kergette parabolikus módon felfelé az árfolyamot. Volt még néhány hasonló grafikon amerikai médiavállalatok és kínai internetes cégek részéről.

HOZZÁM HASONLÓAN SOKAN NEM ÉRTETTÉK, HOGY MI FOLYIK ITT.

A következő héten aztán jött a „megvilágosodás”, amikor a március 26-i pénteki kezdettel az Archegos sztorija mindent elhomályosított néhány napra a részvénypiacon. A Discovery előzőleg mutatott félévéhez hozzárakva a következő két hetet április 1-ig (zöld téglalap) a chart már így néz ki:

Több papírban, több tízmilliárd dolláros értékben zajlott le egy „családi iroda” keresztre feszítése egy vállalhatatlanul túlméretezett pozíció kapcsán. Korábban ugyanis ők építették az égig érő fához hasonló grafikont folyamatos vételeikkel.

picture

Az Archegos sztori - Concorde Podcast

Napok óta egy családi vagyonkezelő tevékenysége tartja izgalomban a tőkepiac szereplőit világszerte. Az Archegos Capital nevű family office szinte a semmiből, egy pillanat alatt lett ismert és hírhedt.

Hirtelen robbant be ekkor a köztudatba a family office-ok különleges szabadúszó világa, amelyről a Financial Times „They can do what they want: Archegos and the $6tn world of the family office” című április eleji írása több érdekes tudnivalót tartalmaz. Magának az Archegos pozícióinak a likvidálásáról még április elején írtunk.

picture

Bálnavadászat: a Gamestop és az Archegos sztori közös pontja

A tőkepiaci bálnavadászat akkor kezdődik, amikor egy piaci szereplőnek túlfeszített állapotba kerül egy túlméretezett pozíciója. Idén ez történt a Gamestop és az Archegos esetében is.

MOST A FINANCIAL TIMES LEGÉRDEKESEBB MEGÁLLAPÍTÁSAI ALAPJÁN IGYEKSZÜNK BEMUTATNI A REJTÉLYES FAMILY OFFICE VILÁGBIRODALMAT.

Merthogy ez egy világbirodalom. Miközben a globális hedge fund iparág által kezelt vagyon nagysága 3.600 milliárd dollár, addig a nagyobb családi vagyonokat kezelő family office-ok által menedzselt pénzek értéke 5.900 milliárd dollárra rúg. A definíció alapján a family office egy magántulajdonban lévő családi vagyonkezelő, amely jellemzően 100 millió dollárosnál nagyobb magánvagyonokat kezel. A UBS 2020-as tanulmánya alapján egy átlagos ilyen családi befektetéskezelő iroda 1,6 milliárd dolláros vagyon fölött diszponál. Irodánként általában két-három olyan lokációban van fizikai székhelyük, mint Szingapúr, Luxemburg vagy London.

A UBS tanulmánya alapján az átlagos family office portfóliója 59 százaléknyi hagyományos eszközt, 35 százaléknyi alternatív eszközt és 3-3 százaléknyi nemesfémet, illetve művészeti alkotást/antikvitást tartalmaz. Ez a bizonyos átlagportfólió így néz ki:

Az itt bemutatott relatív kockázatkerülés messze nem említhető egy lapon az Archegos kockázatvállalásával. Eredetileg a családi befektetőirodákat ugyanis azért hozták létre, hogy megőrizzék a szupergazdagok vagyonának értékét, lehetőleg konzervatív módon.

Ezeknek a családi vagyonkezelőknek a száma hirtelen ugrott meg a 2010-es években, amit nemcsak a vagyonok és a vagyonos családok számának komoly növekedése indokolt. A UBS felmérése szerint a family office-ok alábbi részét alapították az adott évtizedben:

Az elmúlt évtizedben megugró népszerűség oka a tőkepiaci szabályozásban keresendő. Az Egyesült Államok tőkepiacainak szabályozását a 2008-2009-es válság következményeképpen jelentősen megszigorító, Barack Obama által 2010 nyarán aláírt Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act hatálya alól ugyanis kimaradtak a családi vagyonkezelők. Ezt az amerikai SFO-k (single family offices) Private Investor Coalition nevű érdekvédelmi szervezete lobbizta ki.

Ennek következtében a családi befektetéskezelő irodák – bár méretük és piacbefolyásoló hatásuk alapján, mint az Archegos példája mutatja a legkockázatosabb hedge fundokra képesek hasonlítani – megmaradtak a magánbefektetőkre vonatkozó egyszerűbb szabályozási keretek között. A szabályozási alapelv ugyanis (eddig) az volt, hogy mivel nem kezelik külső befektetők pénzét, nem kell az egyes intézményi befektetőkre vonatkozó transzparencia szabályoknak megfelelniük. Például nem kell közölniük részesedéseiket az egyes nyilvános társaságokban. Nagyon ritkán beszélnek a sajtóval, és nem igazán tesznek közzé adatokat a teljesítményükről.

A FAMILY OFFICE-OK ÁLTAL KEZELT MÉRETES BEFEKTETÉSI ÁLLOMÁNYOKHOZ KÉPEST EXTRALAZA SZABÁLYOZÁSI KERETEK SOK PIACI KALANDOR SZÁMÁRA HOZTÁK MEG A KEDVET A CSALÁDI VAGYONKEZELŐK 2010-ES ÉVEKBELI MEGALAPÍTÁSÁHOZ.

„(A szabályozói kivételek miatt) elítélt gonosztevők, piaci manipulátorok és egyéb pénzügyi piaci gazemberek szabadon ténykedhetnek a family office-ok védőburka alatt. Az általuk a szabályozók számára leadandó információk elférnek egy Post-it papírdarabon. A CFTC becslése szerint az éves szabályozói költségeik csupán 28 dollárra és 50 centre rúgnak. Véleményem szerint nincs ésszerű indoklása ennek a szabályozói politikának.”

Ezek a kemény szavak öt nappal az Archegos likvidálása után hangzottak el Dan M. Berkovitz szájából, aki a CFTC-t (Commodity Futures Trading Commision) vezeti. Andrea Cicione, a TS Lombard nevű elemzőcég stratégája pedig az Archegos-ügyet egyenesen a 2008-as válság előszelét jelentő 2008 márciusi eseményekhez hasonlította, de azt azért hangsúlyozta, nincs szó arról, hogy most újabb pénzügyi válságot várna.

Hogy mennyire volt egyedi az eset, vagy a családi vagyonkezelők mögött elbújó más korábbi hedge fund menedzserek és hatalmas kockázati étvágyú befektetési bankárok is rendelkeznek ehhez hasonló, rendszerszintű kockázattal bíró pozíciókkal, azt azóta is találgatja a pénzügyi világ.

Az extralaza szabályozás mellett az Archegos az úgynevezett részvény total return swapok (TRS) segítségével épített fel több tízmilliárd dolláros pozíciókat a Discovery-hez hasonló papírokban. Ezen konstrukciók esetén bankok és befektetési bankok vásárolják meg az egyes részvényeket, és erre írják ki ezeket a TRS-eket ügyfeleiknek. Így tudnak a hedge fundok és family office-ok nagy téteket megtenni egyes részvényekben anélkül, hogy közzé kellene tenniük a részesedésük mértékét, ami direkt részvényvásárlás esetén kötelező lenne a számukra. A TRS-nél ezért díjat fizetnek a bankoknak, akikkel így csak az osztalékokat és a nyereséget/veszteséget kell elszámolniuk. A transzparencia alóli mentesülés mellett a TRS természetesen komoly tőkeáttételre is lehetőséget ad.

A Finadium nevű tanácsadó cég szerint 2019-ben a TRS-hez hasonló szintetikus részvényfinanszírozásból származó banki és befektetési banki bevételek nagysága 11 milliárd dollárra rúgott, ami duplája a 2012-es értéknek. Ez a fajta finanszírozási biznisz immáron több mint a felét adja a bankok és befektetési bankok részvényfinanszírozási árbevételének, ami által nagyobb a súlyuk, mint a hagyományos margin kölcsönök díjainak és a shortra kölcsönadott részvényekből származó díjaknak együttvéve. Bővebben ír erről a Financial Times az „Archegos debacle reveals hidden risk of banks’ lucrative swaps business” című április 1-i cikkében.

Látva a Bill Hwang Archegosa által okozott turbulenciát, nem lehet kérdés az, hogy a family office-ok a jelenleginél sokkal szigorúbb szabályozásra szorulnak. Az Archegos egy színtiszta bikapiaci környezetben volt képes ezerfokos lángon elégetni magát. Bízzunk abban, hogy ez a történet elegendő muníció lesz a szabályozás számára a folyamatok áttekinthetőbbé tételére, hogy ezáltal csökkenhessenek a hasonló, nem átlátható módon kialakított, extrém pozíciókból származó tőkepiaci kockázatok.

(Címlapkép: az Emmy-győztes drámasorozat, az Utódlás a hatalom, a politika, a pénz és a család témáját járja körül, forrás: HBO)

Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.