Kizsigereli a Deutsche Telekom a kisrészvényeseket
Hiába a folyamatosan javuló eredményesség és csökkenő eladósodottság, a német anyacég az elmúlt három évben 60 százalékos tulajdonosként elvitte Magyar Telekom cash flow-jának 87 százalékát. A 27 forintos osztalék egyértelmű üzenet a kisebbségi részvényeseknek: ne számítsanak arra, hogy a javuló teljesítményből arányosan részesedhetnek, miközben az MT-nek már nincs is nyilvánosan elérhető osztalékpolitikája, amivel tervezni lehetne.
Nemcsak a telekomcégek érezhetik magukat felesleges harmadiknak bizonyos szituációkban – ahogy arról nemrég a Jóbarátok egy klasszikus jelenetét felelevenítve írtunk –, a hármasszexben mellőzőtt Ross-hoz képest is szörnyű helyzetben vannak a telekommunikációs cégek részvényesei.
A telekomszektor és a felesleges harmadik a Jóbarátokban
Eddig nem a telefontársaságok kerestek az internetforradalommal, szerepük kicsit olyan, mint Ross-é a Jóbarátokban elmesélt hármasszex-sztoriban: látszólag beveszik őket a buliba, mert muszáj, de nem jut nekik semmi. Most dönteniük kell, beleállnak-e az 5G-s fejlesztésekbe, ahol könnyen ugyanez lehet a helyzet.
A Magyar Telekom nemrég tette közzé tavalyi eredményeit: a társaság nyereségessége az elmúlt 3-5 éves távon számottevően javult, a társaság szabad készpénztermelő képessége 40-50 forintos szintről 70 forint közelébe emelkedett részvényenként. De úgy fest, hogy ezt
A MASSZÍV JAVULÁST A TÖBBSÉGI TULAJDONOS DEUTSCHE TELEKOM NEM KÍVÁNJA MEGOSZTANI A TULAJDONOSTÁRSAIVAL, AZAZ A MAGYAR TELEKOM 40 SZÁZALÉKÁT BIRTOKLÓ KISEBBSÉGI RÉSZVÉNYESEKKEL.
A tervek szerint ugyanis a társaság 25 forintól 27 forintra tervezi emelni az osztalékfizetést jövőre. Mielőtt még elvesznénk a számmisztikában, részvényenként 70 forintból 25 vagy akár 30-at kifizetni, ugyanúgy rettentő kevés.
A 27 FORINTOS OSZTALÉK PEDIG EGYÉRTELMŰ ÜZENET A KISEBBSÉGI RÉSZVÉNYESEKNEK: NE SZÁMÍTSANAK ARRA, HOGY A JAVULÓ TELJESÍTMÉNYBŐL ARÁNYOSAN RÉSZESEDHETNEK.
A társaság 2005-2013 között jellemzően a szabad készpénztermelő képességének a 70 százalékát fizette ki. Ehhez képest a mostani osztalékjavaslat a korábbi gyakorlatból következő összeg felét is alig haladja meg. Persze lehet, hogy a korábbi kifizetési hányad a megdrágult frekvenciavásárlások miatt túlságosan magas volt, de a mostani szint viszont nagyon alacsony.
Az okok egyértelműek. A Deutsche Telekom konszolidálja a magyar leányvállalatát, így minden pénz, amit a kisebbségi tulajdonosoknak fizet, pénzkiáramlást jelent a csoportból. Ráadásul ha a Magyar Telekom kevesebb osztalékot fizet, akkor cserébe törleszthet hitelt – amit az anyavállalat nyújtott, így a németek azt a pénzt egy az egyben megkapják, azon senkivel sem kell osztozkodniuk.
Tény, hogy ezért cserébe finanszírozzák a céget, de a tőkeáttétel csökkentése egy ponton túl már egyértelműen értéket rombol. Másképpen fogalmazva: normális és értékteremtő gyakorlat egy ekkora eszközparkot fenntartó céget valamekkora részben hitelből finanszírozni. A DT-nek persze, mivel csoportszinten gondolkodik, nem gond, ha a magyar leányvállalat a következő 5-6 évben visszafizeti az összes hitelét, és a DT ebből a pénzből majd mondjuk például Amerikában terjeszkedik. A csoport tőkeáttétele nem változik, viszont a magyar kisebbségi részvényesek rosszul járnak.
A mostani felállás fantasztikus a Deutsche Telekomnak, a fenti logika mentén gyakorlatilag tökéletesen sikerült a kisebbségek javára extrém jól járnia. Nem szabad megfeledkezni a szektort adók és frekvencia díjak formájában megkopasztó magyar államról sem. Ha az elmúlt öt évet nézzük, és csak a frekvenciadíjakkal számolunk, akkor a társaság által megtermelt készpénz a következőképpen oszlott meg a szereplők között.
Forintosítva a fentieket:
A DT ELVITT 150 MILLIÁRD FORINTOT, AZ ÁLLAM PEDIG 66 MILLIÁRD FORINTTAL GAZDAGODOTT AZ ELMÚLT ÖT ÉV ALATT. A KISEBBSÉGI RÉSZVÉNYESEKNEK 27 MILLIÁRD JUTOTT MINDÖSSZESEN.
A DT hatvanszázalékos tulajdonosként elvitte a cash-flow 62%-át, a drága frekvenciákért pedig a kisebbségi részvényesek fizettek, elsősorban kevesebb osztalék formájában.
Ha figyelembe vesszük a telekomszektor különadóját, akkor igazán nagyot az állam kaszált az elmúlt öt évben:
Látható, hogy a különadókkal is kalkulálva az állam járt a legjobban: öt év alatt 192 milliárd forintot gombolt le a Magyar Telekomról, úgy, hogy a társasági nyereségadóval, közműadóval és az iparűzési adóval nem is számoltunk. A kisebbségi részvényeseknek a megtermelt javak 7%-a jutott csupán.
Tény ugyanakkor, hogy 2014-2015 nagyon nehéz időszak volt a cég életében. Ezekben az években osztalékot nem is fizettek. A frekvenciavásárlások miatt a Magyar Telekom rendesen eladósodott, így azt gondolom, hogy a hitel-visszafizetések egy része a DT felé jogos volt.
Azóta viszont, azaz nagyjából az elmúlt három évben az eladósodottság mértéke a normális szintre csökkent. Ebben szerepet játszott a montenegrói operáció és a budapesti ingatlanok eladása is. Az eladásokból származó bevételek mind az anyavállalathoz vándoroltak, így a társaság eladósodottsága a korábban kommunikált minimumszint alá csökkent.
Ha csak az elmúlt három évet vesszük számításba, és kihagyjuk az államot az összehasonlításból – tehát pusztán azt nézzük meg, hogyan oszlott meg a társaság készpénztermelő képessége a tulajdonosok között – akkor a következő látszik.
Az elmúlt három évben a helyzet finoman szólva nem javult sokat. A német anyavállalat hazavitt 177 milliárd forintot. Ezzel szemben a kisebbségeknek 27 milliárd jutott. A lényeg, hogy
AZ ELMÚLT HÁROM ÉVBEN A DT – HA MÁR VOLT IS OSZTALÉKFIZETÉS – ELVITTE A CASH-FLOW 87 SZÁZALÉKÁT, 60 SZÁZALÉKOS TULAJDONOSKÉNT.
És az anyavállalat a jövőben is hasonló módon tervez eljárni, legalábbis a jövő évi osztalékjavaslat mindenképpen erre utal, pedig különösebb indok nincs arra, hogy az eladósodottságot a mostani szintekről tovább csökkentsék. Az 5G-s frekvenciaaukciók persze ismét megterhelik majd a mérleget, de a társaság által felvázolt hároméves stratégiai terv az eredmények további jelentős javulását vetíti előre. Ennek fényében pedig még inkább nehezen érthető a mostani osztalékjavaslat.
Etikátlan átláthatatlanság
Az osztalékjavaslattal kapcsolatos második számú probléma, hogy időközben a korábban nyilvánosan meghirdetett osztalékpolitikát a társaság eltörölte. Így ma semmilyen transzparens, előrelátható tervvel nem rendelkezik a Telekom arra vonatkozóan, hogy mégis milyen módon részesülhetnek a tulajdonosok a szemmel láthatóan javuló eredményekből.
Ez egy klasszikus „corporate governance” probléma. Profánabb megfogalmazásban a többségi tulajdonos etikátlan viselkedése a kisebbségi tulajdonosokkal szemben. A DT-től nem idegen ez a viselkedés: Horvátországban az ottani DT-leány kisebbségi részvényesei azért perelték be a céget, mert a konkrétan már nem adósság-, hanem készpénztöbblettel rendelkező horvát leánynak nem engedtek érdemi osztalékot fizetni.
Az elégedetlenkedés és a per, vagy például Görögországban az állam kisebbségi tulajdonosként való fellépése sikert jelentett a kisebbségi részvényesek számára. A Hravatski Telekomnál 66 százalékkal nőtt az osztalék-kifizetés a tavalyi év után. A görög DT-leány OTE pedig 30 százalékkal emelte a tavalyi év után kifizetett osztalékot és részvény-visszavásárlási programot is bejelentett.
Ezzel szemben a Magyar Telekom egyáltalán nem emelte az osztalék-kifizetést a tavalyi év után a vártnál jobb eredmények és a budapesti ingatlanokból befolyt milliárdok ellenére sem. A jövő évi emelés pedig meglehetősen szerény. A társaság nagyjából kétmilliárd forintnyi extra osztalékemelést ígér, miközben közel 20 milliárdos javulás volt a készpénztermelő-képességben az elmúlt 2-3 évben.
Ez alapján úgy fest marad a múltbeli minta és a német tulajdonos a cég cash flowjának a 85-90 százalékára tart igényt a jövőben is. Ilyen körülmények között a kisebbségi részvényeseknek csak a „szenvedő harmadik” státusz jut, avagy rájuk ebben a buliban igazi szükség nincs.
(Címlapkép: liz west / Flickr, )
(A cikket először a Portfolio.hu közölte, 2019.03.05-én. A szerző az általa kezelt alapokon keresztül, valamint magánszemélyként is rendelkezik Magyar Telekom részvénykitettséggel.)
Olvass minden nap a világ történéseiről egy Concorde-os szemüvegén keresztül!
Ha nem szeretnél lemaradni a legjobb írásainkról, iratkozz fel hírlevelünkre és minden héten egyszer elküldjük heti válogatásunkat.
Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.
