Az egyeduralom jövedelmezőbb, mint a fejlesztés
Az elmúlt évek – néha megbotló – de összességében felfelé trendelő részvénypiaci szektorában látványos eltéréseket láthatunk egyes részvények árazási szorzói között. Míg az egyébként idén szintén sokat emelkedő Micron Technology memóriachip-gyártó részvényei mindössze az éves nyereség négyszeresén forognak, addig az Amazon esetében ez az érték közelíti a százat.
(Ez a cikk eredetileg a Concorde Iránytű magazin 2018. májusi számában jelent meg.)
Nyilvánvalóan a memóriachip-gyártás sem egyszerű dolog, magasak a belépési korlátok tőke és technológiai szempontból is, mégsem tartják ezt a szegmenst annyira vonzónak a befektetők. Eközben a Micron árbevétele idén jobban nőtt, mint az internetes kereskedelem és a cloud technológia óriásáé. Technológia és technológia között is hatalmasak lehetnek tehát a különbségek – az alábbiakban próbálom ennek okait megvilágítani.
To be amazoned
Jobban elmélyedve az egyes cégek üzleti modelljében és fundamentumaiban a következő megállapítások tehetők. Hosszú évek munkájával az Amazon óriási ügyfélbázist és tulajdonképpen megkerülhetetlen pozíciót épített ki az internetes kereskedelem területén. Ez nem feltétlenül jár nagy nyereségességgel, az amerikai szegmens minimális operatív fedezeti szint mellett működik, a nemzetközi rész pedig egyenesen veszteséges. Ugyanakkor az amerikai internetes vásárlások 44, a teljes kiskereskedelmi értékesítésnek pedig 4 százalékát bonyolítja le a cég, mellékhatásként számos kiskereskedőt csődbe kényszerítve az általa generált árversenynek köszönhetően. Új ige is született erre az amerikai szlengben, a „to be amazoned” jelentése eléggé egyértelmű.
A cég működési eredményének háromnegyedét a technológiai szempontból egyébként vezetőnek számító cloud technológiája adja, amely ráadásul a nagy szolgáltatók közül egyedüliként rendelkezik az amerikai Védelmi Minisztérium által elfogadott titkosítással, így van olyan piaci terület, ahol most nincs is versenytársa. Az óriási és pontosan lekövetett ügyfél-adatbázis pedig komoly reklám és egyéb értékesítési potenciállal bír, bár a Facebook-botrány óta ennek kiaknázása némileg nehézkesebb és költségesebb lehet.
Ezen túl rengeteg új területen, az otthoni, mesterséges intelligenciára épülő asszisztensektől kezdve az innovatív logisztikai megoldásokig próbál lépni előre a cég, melyek jelenleg még inkább viszik a pénzt, de hosszú távon érdemi hozzájárulásuk lehet – és itt érdemes hangsúlyozni a feltételes módot – a cég profitjához.
A chip nyersanyag
Ezzel szemben egy memóriachip-gyártónak – bár technológiai szempontból kifejezetten bonyolult terméket gyárt – valójában eléggé nehéz az élete. A DRAM piac erősen kompetitív, viszonylag standardizált termékekből áll, amelyek piaca ráadásul eddig eléggé ciklikusan változott, a termékárak kifejezetten vad mozgásokat mutattak. Nem indokolatlan az összehasonlítás a nyersanyagok piacával, ahol szintén jellemző a nagy beruházási igény, viszont nem, vagy csak nagyon nehezen tudja megkülönböztetni a termelő saját termékét a versenytársétól. Akár azt is kijelenthetjük, hogy a memóriachip a XXI. század nyersanyaga, hasonló piaci viselkedéssel.
Ezen túl ott van még egy további veszélyforrás: a kínai állam. Ennek finanszírozásával az ázsiai ország több, mint 70 milliárd dollárért épít új chipgyárakat, melyek pár év múlva önteni fogják magukból a termékeket. Ráadásul az állami beruházás a gyárakat üzemeltető cégnek nem jelent majd megtérülési kényszert, maga az állam pedig sunk-cost-ként, illetve a technológiai függetlenség áraként tekint rá. Emiatt a jelenlegi nyereségszintet még a chipek piacának további bővülése esetén sem lehet biztosítottnak tekinteni. Ha a kereslet kevésbé nő majd, mint a kínálat, akkor összeomolhatnak a termékárak.
A két cég példájából kilépve milyen általános megállapításokat tehetünk? Az első és legfontosabb, hogy
A PIAC ÉS A BEFEKTETŐK SOHA NEM ÖNMAGÁBAN AZ INNOVÁCIÓT ÉRTÉKELIK, HANEM EZ EBBŐL FAKADÓ MONOPOLHELYZETET.
Fontos kérdés, hogy ez a monopolhelyzet meddig tartható fenn, mik ennek a biztosítékai. Ha ez a méretből vagy éppen a kapcsolati hatásból fakad, az egy jóval biztosabb kapaszkodó, mint ha az állam kegyéből fakad.
Facebook, Google, Microsoft, Apple
Az előbbire példa lehet a Facebook vagy éppen a Google üzleti modellje – a reklámpiacon persze ők is versenyeznek egymással – de a közösségi médiában az előbbi, a keresésben pedig az utóbbi cég megkerülhetetlen, és a kialakult monopolhelyzet még jó ideig fennmaradhat. Nem kizárt, hogy később lesz olyan technológiai megoldás vagy éppen szereplő, aki komoly versenytársa lesz az említett cégeknek, de ez egyelőre még nem látszik.
Itt érdemes megemlíteni egy olyan terméket, melyet mindenki ismer, szinte senki nem szeret, mégis a mai napig töretlenül népszerű – a Microsoft Windowsról és a rá épülő alkalmazásokról (Word, Excel, Powerpoint, stb.) van szó. Bár a redmondi szoftvercég ezen szegmense már nem bővül, mégis a mai napig termeli stabilan a pénzt. Eközben az üzleti modellt persze át kellett állítani, egyre bővül a folyamatosan, előfizetés jellegűen befolyó árbevétel az egyszeri értékesítés rovására. Ez egyébként általános trend a szoftvercégek között, de nemcsak itt, az Apple esetében is azt szeretnék látni az elemzők, hogy növeli az ilyen jellegű bevételek arányát, amely magasabb árazási szorzót és stabilabb nyereségességet eredményezne.
Általában véve is igaz, hogy a termékgyártók versus szoftveresek versenyben az utóbbiak állnak nyerésre, az előbbiek javulási ciklusa sokkal gyorsabb és már eleve alacsonyabb eredményhányaddal működő cégekről van szó. A szoftverek esetében tényleg működik, hogy a felhasználók nehezen váltanak, lassabban térnek át egy új technológiára, ráadásul itt könnyebb is olyan megoldásokat létrehozni, melyeket nehezebb lemásolni. A hardverek esetében is lehet márkát építeni – amely árazási prémiumot jelenthet -, de a kulcs itt is a szoftver. Jó példa erre az Apple továbbra is stabilan magas nyereségszintje az egyébként rendkívül kompetitív mobiltelefon piacon.
Mi a fontos tehát? Ha fel szeretnénk állítani néhány szempontot, amely alapján egy technológiai befektetés sikerességét vizsgáljuk, akkor az alapvető fontosságú növekedési kilátásokon túl az alábbiakat mondhatjuk:
- Innováció versus az ebből fakadó monopolhelyzet: az a jó befektetés, ahol az adott technológiai megoldás stabil monopolhelyzetet teremt, nem valószínű a verseny felpörgése. Nyilvánvalóan ezt nehéz előre látni, de ha ilyet találunk, az már jó kapaszkodó lehet.
- A kialakult monopolhelyzet jogi, intézményi, műszaki és egyéb védelmi elemei, ezek sérülékenysége: fontos, hogy minek köszönhető ez a kialakult domináns piaci pozíció, mennyire tekinthető sérülékenynek. Ha az állami szabályozásnak köszönhető, az kevésbé vonzó – ez a segítség hirtelen el is tűnhet.
- Szoftver versus hardvergyártás: a technológiai megoldások jellegéből adódóan az előbbi védettebb és jellemzően magasabb árazási szorzón forog.
Ugyanakkor arra sincsen garancia, hogy egy magas árazási szorzójú, ezáltal nagy elvárt növekedésű cég árfolyama ne sérüljön. A befektetők az aktív növekedési szakaszban nem is a profit, inkább az árbevétel bővülésének ütemét figyelik árgus szemekkel. Ha ebben megbotlás jön, akkor kíméletlenül, akár 30-40 százalékos áreséssel is “büntetik” a céget. Az nem vitás, hogy a mostani magas árazású papírokban is el fog jönni ez a törés, a kérdés csak az, mikor. A Netflix vagy éppen az Amazon részvényesei számára ez a legfontosabb – a makrogazdasági peremfeltételeken túl főként ezen múlik, hogy mennyi áremelkedési tartalék van még papírjaikban.
Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.
